Quais as ações que mais valorizaram nos últimos 18 anos ?

Uma análise das possíveis grandes ganhadoras entre 22 de agosto de 2008 a 21 de agosto de 2026

 

De 22 de agosto de 2008 a 21 de agosto de 2026, dez ações da B3 multiplicaram o capital de seus acionistas por várias vezes — em alguns casos, por mais de 30 vezes. O período começa dias antes do estouro da crise do Lehman Brothers e atravessa a crise fiscal brasileira de 2015-16, o impeachment, a pandemia de 2020 e o ciclo de juros mais agressivo em décadas. Ainda assim, Comgás (CGAS5), Copel (CPLE3), Energisa (ENGI4), Equatorial (EQTL3), Porto Seguro (PSSA3), Sabesp (SBSP3), Sanepar (SAPR4), Unipar (UNIP6), Weg (WEGE3) e Whirlpool (WHRL4) entregaram retornos que goleiam o Ibovespa no período.

A pergunta natural é: havia algo nos fundamentos dessas empresas, já visível em 2008, que explicasse — ou pelo menos sugerisse — a valorização que viria a seguir ? Cruzando os múltiplos de entrada (P/L e P/VPA em 22/08/2008) com o histórico trimestral de ROE, margem Ebit, endividamento (Dívida Bruta/Patrimônio Líquido) e liquidez corrente desde o 1T/2008 até o 2T/2026, dá para testar, na prática, algumas das premissas mais conhecidas de Benjamin Graham e Warren Buffett.

O painel: da entrada aos 18 anos de valorização

Ação	Empresa	P/L (ago/08)	P/VPA (ago/08)	ROE 2T08	Dív. Bruta/PL 2T08	Liq. Corrente 2T08	Valorização (18 anos)
EQTL3	Equatorial	6,75x	1,37x	20,3%	1,30x	2,30x	3.315,24%
UNIP6	Unipar	11,69x	0,93x	7,9%	5,60x	1,94x	2.910,15%
WEGE3	Weg	19,08x	5,79x	30,3%	0,84x	1,78x	2.607,69%
SAPR4	Sanepar	6,37x	0,39x	6,1%	0,37x	1,02x	2.120,69%
CGAS5	Comgás	11,01x	5,22x	47,5%	1,43x	0,68x	1.655,00%
SBSP3	Sabesp	7,63x	0,84x	11,0%	0,57x	0,76x	1.450,33%
CPLE3	Copel	6,73x	0,76x	15,2%	0,25x	1,99x	1.386,46%
PSSA3	Porto Seguro	11,64x	2,03x	17,4%	~0x	1,37x	1.197,77%
ENGI4	Energisa	5,21x	2,53x	48,5%	1,86x	2,24x	1.138,81%
WHRL4	Whirlpool	8,19x	2,29x	27,9%	0,01x	1,50x	542,37%

fonte: https://bluechipinvest.com.br/

 

Logo diante disso que colocou R$ 10.000,00 em cada uma destas ações em 22/08/2008 teria os seguintes resultados:

Equatorial (EQTL3) - R$ 341.524,00

Unipar (UNIP6) - R$ 301.015,00

Weg (WEGE3) - R$ 270.769,00

Sanepar (SAPR4) - R$ 222.069,00

Comgás (CGAS5) - R$ 175.543,00

Sabesp (SBSP3) - R$ 155.033,00

Copel (CPLE3) - R$ 148.646,00

Porto Seguro (PSSA3) - R$ 129.777,00

Energisa (ENGI4) - R$ 123,881,00

Whirlpool (WHRL4) - R$ 64.237,00

 

A régua de Graham e Buffett

 

Benjamin Graham, mentor de Buffett, condensou sua filosofia em alguns pilares que se tornaram clássicos:

• Margem de segurança: Comprar abaixo do valor intrínseco, o que na prática costuma aparecer em múltiplos de entrada baixos (P/L e P/VPA reduzidos).
• Solidez de balanço: Ativos circulantes devem superar com folga os passivos circulantes (liquidez corrente saudável) e o endividamento não pode comprometer a sobrevivência da empresa nos ciclos ruins.
• Consistência operacional: Lucro e retorno sobre o capital (ROE) estáveis ao longo de vários anos, não apenas em um trimestre de sorte.

Buffett, discípulo e depois refinador de Graham, acrescentou o conceito de vantagem competitiva durável (o "fosso", ou moat): empresas com posição dominante, marca forte, escala ou monopólio regulatório que permitem manter ROE elevado por décadas sem que a concorrência corroa a rentabilidade. Foi essa lente — mais qualitativa — que fez Buffett aceitar pagar múltiplos um pouco mais altos por negócios excepcionais, desde que o fosso fosse real.

Os dados analisados permitem testar as duas camadas: a do "preço de entrada barato" de Graham e a do "negócio excepcional que se mantém excepcional" de Buffett.

 

O que os 18 anos de histórico mostram

 

1) A entrada, em geral, era barata — mas nem sempre

 

Sete das dez ações negociavam a P/L de uma dígito em agosto de 2008 (entre 5,2x e 11,7x) e sete negociavam a P/VPA abaixo de 2,5x — a maioria delas (Copel, Sabesp, Sanepar, Equatorial) até abaixo do valor patrimonial, o retrato clássico da "barganha" de Graham em um mercado que, à véspera do Lehman, precificava estatais e concessionárias de serviço público com desconto pesado. Sanepar é o caso mais extremo: P/L de 6,37x e P/VPA de apenas 0,39x — a empresa valia menos de 40% do seu patrimônio líquido contábil.

Duas exceções confirmam que o "preço baixo" sozinho não era a explicação completa: Weg já era negociada a 19,08x lucro e quase 6 vezes o valor patrimonial, e Comgás também operava com P/VPA de 5,22x. Nenhuma das duas era "barata" pelo critério estrito de Graham — e, mesmo assim, entregaram, respectivamente, a terceira e a quinta maiores valorizações da lista. É exatamente o ajuste que Buffett fez à obra do seu mentor: um negócio com fosso genuíno pode merecer um múltiplo mais alto, porque o crescimento composto do lucro ao longo de quase duas décadas dilui o preço pago no início.

 

2) ROE elevado e persistente aparece nas maiores vencedoras

 

Olhando a média do ROE trimestral ao longo de todo o período (1T/2008 a 2T/2026):

• Comgás: ROE médio de ~73% (puxado pela política agressiva de distribuição de dividendos, que reduz a base de patrimônio líquido — um ponto de atenção que detalhamos adiante)
• Whirlpool: ~27%
• Weg: ~22%
• Energisa: ~18%
• Equatorial: ~17%
• Porto Seguro: ~16%

Weg é o exemplo mais didático do "moat" buffettiano em ação: ROE médio de cerca de 22% ao longo de 18 anos, com o retorno subindo de patamar na década mais recente (a média dos últimos dois anos ficou acima de 31%, contra cerca de 26% nos dois primeiros anos da série). Isso é consistente com uma empresa que ampliou a vantagem competitiva com o tempo — escala industrial, presença global e marca — em vez de apenas surfar um ciclo favorável.

Já Comgás e Energisa mostram ROE nominal muito alto desde o início (47% e 48% no 2T/2008), o que pede uma leitura mais cuidadosa: distribuidoras de gás e energia trabalham com bases de ativos regulados e, no caso da Comgás, uma política de payout de dividendos historicamente muito generosa, que mantém o patrimônio líquido contábil reduzido e infla o ROE — não é, necessariamente, sinal de um negócio "mais lucrativo" que os pares, mas de uma estrutura de capital enxuta. É o tipo de nuance que Graham recomendava sempre checar: nenhum índice isolado conta a história toda.

 

3) Balanços resilientes — com uma lição sobre alavancagem que se corrige

 

A liquidez corrente mediana do grupo ficou acima de 1x na maior parte da série — o requisito básico de Graham de que o circulante cubra o passivo circulante. Mas o caso mais instrutivo do lote é justamente a maior valorização "de risco" do grupo: Unipar.

Em agosto de 2008, a Unipar já entrava com Dívida Bruta/Patrimônio Líquido de 5,60x (560,0%) — a mais alta das dez ações selecionadas — e a situação piorou na sequência: com a crise do Lehman e o estouro de operações com derivativos cambiais, comum entre exportadoras e importadoras brasileiras na época, a alavancagem da empresa chegou a 9,53x  (953,0%) no 1T/2009, e o ROE trimestral chegou a ficar negativo em -196,0% no 4T/2009 e -172,0% no 1T/2010 — um balanço, por um momento, sob forte estresse.

O que vem depois é o ponto central: a companhia desalavancou de forma consistente, trimestre após trimestre, até levar a relação Dívida Bruta/PL para menos de 1x já em 2012 e manter a métrica controlada na maior parte da década seguinte. Quem tivesse aplicado o filtro de Graham de forma mecânica em 2008-2009 (evitar empresas endividadas) teria descartado a ação que, dali a 18 anos, se tornaria a segunda maior valorização da lista. A lição não invalida o princípio de Graham — ao contrário, reforça a parte que muitas vezes é esquecida: o que importa é a trajetória do balanço e a disciplina de capital ao longo do ciclo, não apenas a foto de um único trimestre.

Do lado oposto, Whirlpool (0,01x de dívida/PL em 2008) e Copel (0,25x) mostram o caso "livro-texto": empresas que entraram praticamente sem alavancagem — mas que, sem um fosso tão amplo quanto o das concessionárias regionais monopolistas, tiveram valorização mais modesta (respectivamente a menor e a sétima maior do grupo). Balanço saudável reduz o risco de ruína, mas não substitui a qualidade do negócio na geração de retorno de longo prazo — de novo, o encontro entre Graham (segurança) e Buffett (qualidade).

 

4) Monopólios regionais e regulados: o "fosso" mais óbvio da lista

 

Seis das dez empresas — Comgás, Copel, Energisa, Equatorial, Sabesp e Sanepar — operam concessões de serviços essenciais (água, esgoto, gás encanado ou energia elétrica) com pouca ou nenhuma concorrência direta em suas áreas de atuação. É o tipo de vantagem competitiva mais fácil de identificar já em 2008: contratos de concessão de longuíssimo prazo, demanda inelástica e tarifas reguladas que, historicamente, seguem a inflação. Esse grupo concentra seis das dez maiores valorizações da lista, com destaque para Equatorial, que passou de uma concessionária pequena e regional para um grupo multiestadual de energia e saneamento — inclusive assumindo a gestão da Sabesp após a privatização concluída em julho de 2024, e adicionando ativos de saneamento e distribuição ao longo de quase duas décadas de aquisições disciplinadas.

Dois eventos de governança corporativa recentes também ajudam a explicar a aceleração da valorização na ponta final da série: a Copel deixou de ser estatal controlada pelo governo do Paraná e se transformou em uma "corporation" de capital disperso em setembro de 2023, e a Sabesp foi privatizada em julho de 2024, com o Grupo Equatorial assumindo a gestão como acionista de referência. Mudança de controle acionário, redução de ingerência política sobre tarifas e investimentos e melhora de governança são, na prática, uma expansão do "fosso" ao longo do tempo — exatamente o tipo de evolução que Buffett valoriza em um negócio.

 

5) Marca e fidelização também contam

 

Porto Seguro e Whirlpool não são monopólios regulados, mas competem em mercados (seguros e eletrodomésticos) nos quais marca, rede de distribuição e capilaridade funcionam como barreiras de entrada relevantes. Não à toa, ambas mantiveram ROE médio historicamente acima de 16% ao longo de quase duas décadas — persistência de rentabilidade que Graham já apontava como sinal de qualidade quando via uma série de lucros estável e crescente, e que Buffett associava a marcas capazes de manter poder de precificação.

 

Os limites do exercício

 

Vale registrar as ressalvas de qualquer análise retrospectiva como esta:

• Viés de sobrevivência: a lista foi montada olhando quem já valorizou muito — não existe, nesses dados, o contrafactual de quantas empresas com métricas parecidas em 2008 (ROE alto, dívida baixa, liquidez confortável) não performaram bem ou saíram da bolsa no caminho. Os princípios de Graham e Buffett reduzem risco e aumentam a probabilidade de bons resultados; não eliminam a incerteza nem garantem retorno.
• Múltiplos baixos nem sempre indicam barganha: em 2008, o mercado global estava prestes a entrar em pânico, e ativos de países emergentes ficaram baratos de forma generalizada — parte do desconto refletia risco macro e cambial, não apenas ineficiência de precificação.
• ROE pode ser distorcido pela estrutura de capital: como no caso de Comgás, uma base de patrimônio líquido reduzida por payout agressivo infla o indicador sem necessariamente significar um negócio mais lucrativo que os pares.
• Isto não é recomendação de investimento: o artigo é uma análise histórica de dados públicos, não uma sugestão de compra, venda ou manutenção de qualquer um dos ativos citados. Rentabilidade passada não garante rentabilidade futura.

 

Conclusão

 

Quando se cruza a "régua" de Graham (preço de entrada, endividamento, liquidez) com a de Buffett (vantagem competitiva sustentada, ROE persistente), o grupo de ações que mais valorizou na B3 nos últimos 18 anos não é aleatório: a maioria entrou barata, manteve balanços administráveis mesmo nos momentos de estresse e operava negócios com barreiras de entrada claras — concessões regulatórias, marca ou escala industrial. Os desvios do padrão (Weg cara desde o início, Unipar fortemente alavancada em 2008-2009) também ensinam algo: o "fosso" competitivo pode justificar pagar mais, e uma empresa pode corrigir uma estrutura de capital frágil ao longo do tempo — o que importa, no fim, é a trajetória, não a fotografia de um único trimestre. É um retrato consistente — embora não seja prova estatística — de que os princípios de valor e qualidade de longo prazo, aplicados com paciência de quase duas décadas, continuam funcionando no mercado brasileiro.

 

Disclaimer:

Este artigo possui finalidade exclusivamente educacional e informativa. As empresas mencionadas foram selecionadas para aplicação dos princípios associados à filosofia de investimentos de Warren Buffett e Benjamin Graham. A análise não constitui recomendação de compra, venda ou manutenção de valores mobiliários.