Value Investing

VALUATION

 

Para aqueles que já estudaram o artigo anterior, Analise Fundamentalista, esta é a última etapa da análise de uma ação/empresa, ou seja com base no valuation é que tomaremos enfim a decisão de investir ou não na empresa

Essa parte dedica ao cálculo do preço-justo de uma ação/empresa que pode divergir de outros analistas e investidores do mercado, mas que servirá de parâmetro para tomarmos a decisão de investimento.

Logo precisamos calcular o preço justo de uma ação/empresa, pois o que adianta esta apresentar uma saúde financeira sólida que fora verificada através dos indicadores contábeis, se o preço atual dela está muito acima do preço-justo.

O método que abordaremos de valuation nesse material será o do P/L projetado, ou P/Ebit projetado para aquelas empresas que tem característica mais cíclica como as empresas de papel e celulose e siderurgia.

Os outros métodos conhecidos como Fluxo de Caixa e Dividendos Descontados podem ser encontrados em nossa apostila de valuation no site da Blue Chip Invest na parte de blog (https://bluechipinvest.com.br/investimentos/apostila-valuation/30).

O método do P/L ou P/Ebit projetado se baseia inicialmente numa boa análise vertical e horizontal, item este já abordado na parte de contabilidade (Analise Fundamentalista) e também na projeção de receitas. Ou seja temos que projetar todos os itens de uma DRE para o próximo ano.

Após isto, encontraremos o lucro líquido ou Ebit projetado para o próximo ano que dividido pela quantidade de ações da empresa nos dará o lucro líquido ou Ebit projetado por ação

Por último, através do Lucro Líquido ou Ebit projetado por ação multiplicamos pela média histórica do P/L ou P/Ebit da empresa ou pela média do setor desses dois indicadores (P/L e P/Ebit)

Para o correto cálculo da média histórica desses dois indicadores (P/L ou P/Ebit) devemos através de uma boa análise vertical e horizontal expurgar os itens que inflaram ou depreciaram em excesso o Lucro Líquido ou Ebit e que são considerados eventos não recorrentes para assim fazer o correto ajuste dos valores desses dois indicadores no passado

Dito isto, vamos agora detalhar como se faz a projeção dos itens de uma DRE para que o investidor possa assim fazer uso do método do P/L ou P/Ebit projetado.

Receita Líquida – O primeiro passo para efetuarmos uma boa análise consiste na projeção da receita futura da empresa. Para sua projeção podem ser usados alguns métodos entre eles temos: média histórica de crescimento dos últimos anos, análise estrutural da indústria ou setor da empresa que abordamos em nosso material de Análise Setorial (Analise Fundamentalista), sendo este o mais apropriado, relação histórica entre crescimento do PIB x Empresa ou Setor. É essencial saber também as estratégias da empresa, pois isso nos ajudará a projetar o potencial de crescimento dela.

Ex: Suponhamos uma varejista de brinquedo com R$ 100 milhões em receita anual. Suponhamos que todo esse mercado tenha registrado receita de R$ 70 bilhões ano passado. Pressupondo uma taxa de crescimento de 3% nesse mercado nos próximos 10 anos e um market share de 5% para essa empresa obteríamos uma previsão de receita de R$ 4,703 bilhões para a empresa em 10 anos e uma taxa de crescimento composta em receitas de 46,98%.

Previsão de receitas em 10 anos = 70 bilhões x (1,03)^10 x 5,00% = R$ 4,7 bilhões

Margem Ebit (Operacional) – Para estimar a margem ebit (Lucro antes do resultado financeiro e IR/Receita Líquida) da empresa temos que fazer uma boa análise vertical e horizontal dos últimos demonstrativos da empresa o que abordamos na parte de contabilidade (Analise Fundamentalista). Após esse tipo de análise, vemos se as contas de custos e despesas tem um comportamento estático no âmbito da análise vertical. Caso tenha, isso servirá de base para se projetar a futura margem operacional (ebit) em que temos que avaliar ainda se a empresa está com toda sua capacidade de produção preenchida ou não, pois caso não esteja ainda ha espaço para futuros ganhos de margens, além de descobrir se a companhia tem planos de expansão, em que se tiver também haverá espaço para futuros ganhos de margens. No caso das contas do passado não terem comportamento estático, é preciso ler os últimos relatórios de resultado para se descobrir os motivos dessas alterações, pois pode ser vários fatores como ganhos ou perdas não recorrentes oriundos de venda de algum item do imobilizado ou perda em alguma causa judicial. Logo nesse caso estes itens devem ser expurgados para refletir a correta margem ebit da empresa registrada em anos do passado e assim fazer a sua correta projeção. No caso do histórico da empresa ser muito limitado podemos usar a média do setor como meta a ser atingida pela empresa em ano futuro. Pode-se ainda ligar para empresa para perguntar quanto eles pretendem alcançar ou esperam ter de margem operacional, mas nesse caso essas informações são mais difíceis de serem conseguidas pois dificilmente as empresas disponibilizam guidance para os próximos anos. 

No entanto, um item foge a regra da projeção em relação a receita líquida que são os itens receita e despesa financeiras. Estes dois vão depender dos recursos que a empresa terá em caixa e aplicações financeiras e do tamanho da sua dívida em que pode depender ainda destes estarem atrelados ou não a alguma moeda estrangeira.
 
Para isso vamos pegar o exemplo da Iochpe – Maxion que terminou o ano de 2017 com R$ 2.843.276  (mil reais) de dívida sendo que R$ 1.467.130 está em dólar, R$ 727.879 em euro e o resto em real. Além disso seu cronograma de amortização segue abaixo:

Ano Amortização (R$ mil reais)
2018 R$ 1.352.544
2019 R$ 679.306
2020 R$ 390.304
2021 R$ 300.537
2022 R$ 116.848
2023 R$ 3.737

A sua dívida tem um custo de 7,44%. A empresa ainda tem uma aplicação financeira de R$ 543.331 que está aplicada a uma taxa de 5,0% e o dólar está a 3,92 hoje sendo que terminou 2017 em 3,27 e o euro está a 4,48 atualmente sendo que terminou 2017 em 3,94.
 
Antes de mais nada precisamos transforma a dívida que está em dólar e euro já que a taxa cambial das duas moedas sofreram alterações:
 
Para isso basta fazer uma regra de 3 no caso do dólar será:
 
1.467.130 – 3,27
      X       - 3,92
 
Divida dólar = 1.758.761
 
Logo houve uma variação cambial em dólar de R$ 291.361 (1.758.761  - 1.467.130) em que tal variação entrará na parte de resultado da companhia na conta despesa financeira. Caso a dívida em dólar tivesse caído entraria em forma de receita financeira.

Para o euro será:
 
727.879 – 3,94
     X     - 4,48
 
Dívida em euro = R$ 827.639
 
Logo haverá uma variação cambial em euro de R$ 99.760 (827.639 – 727.879) em que tal variação entrará na parte de resultado da companhia na conta despesa financeira. Caso a dívida em euro tivesse caído entraria em forma de receita financeira.

Com isso a dívida em 2018 será a Dívida de 2017 – Amortização de 2018 + Variação Cambial do Dólar + Variação Cambial do Euro.


No entanto, vale ainda dizer que os recursos que a Iochpe – Maxion tem em caixa e aplicações financeiras não serão suficientes para pagar a amortização da dívida em 2018. Dessa forma ficará uma diferença de -809.213 calculada através de : (543.331 – 1.352.544), ou seja além das variações cambiais a dívida ainda aumentará em 809.213, pois a companhia terá que captar esse valor para pagar a amortização de 2018.
 
Dessa forma a dívida em 2018 ficará da seguinte forma:
 
Divida 2018 = (2.843.276 - 1.352.544 + 99.760 + 291.361 + 809.213) = 2.691.066
 
Já a despesa em 2018 seria:
 
(R$ 2.843.276 x 7,44%) + R$ 291.361 + R$ 99.760 = 602.931
 
A receita financeira em 2018 seria
 
543.331 x 5,00% = 27.167 

Além das receitas e despesas financeiras, não podemos usar também como base o comportamento da alíquota do IR sobre receita líquida em períodos passados. No Brasil, a alíquota usual é de 34,00%. Porém existem empresas brasileiras que também atuam no exterior como a Gerdau, ou aquelas que tem incentivos fiscais por atuarem em regiões mais pobres do país como a Grendene no Nordeste e outras ainda que por terem acumulado prejuízo no passado tem direito a terem créditos tributários nos próximos anos. Nesses casos a alíquota de 34,00% não se aplica. Logo o ideal é tirar a média dos últimos anos e no caso de empresas com prejuízos no passado recente, calcular os 34% mas descontando os créditos tributários que terá direito nos próximos anos na qual são mostrados nas notas explicativas da companhia. Uma outra situação também, é ligar para a companhia e perguntar qual alíquota de IR ideal que ela trabalha.

Após a projeção de todos os itens citados anteriormente do Demonstrativo de Resultado (DRE) chegamos no Lucro Líquido projetado na qual dividido pela quantidade de ações da empresa e posteriormente multiplicado pelo P/L médio histórico da empresa ou do setor resultará no preço - justo (preço - alvo) da mesma.
 

 

 

 


 

 

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